時間：2018-04-13 10:37:57 點擊：次
來源：每日經(jīng)濟新聞 作者：張虹蕾

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▲圖片來源：視覺中國

從3月9日公布標(biāo)的到4月上旬確定75億元初步估值，海航旗下上市公司天海投資（600751，SH）收購已“成年”的當(dāng)當(dāng)?shù)牟椒ィ芍^是快馬加鞭。這也意味著先后錯過亞馬遜、百度、騰訊的老牌電商當(dāng)當(dāng)網(wǎng)，即將投入新東家的懷抱。天海投資也因于4月12日公告標(biāo)的資產(chǎn)增值率達(dá)234倍、雙方不作出業(yè)績承諾而備受市場關(guān)注。

天海投資公告顯示，本次交易完成后，二者可以進行產(chǎn)業(yè)鏈的深度整合，在IT產(chǎn)品分銷業(yè)務(wù)、倉儲與物流業(yè)務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)、云集市及云計算業(yè)務(wù)等多方面產(chǎn)生良好的協(xié)同效應(yīng)。

值得注意的是，交易標(biāo)的在2016年和2017年資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)109.09%和99.29%。此外，與高溢價率并存的還包括收購后形成的巨額商譽。

嫁入海航后或拓展跨境電商

4月12日，天海投資披露的重大資產(chǎn)重組預(yù)案顯示，擬以暫定75億元的價格購買北京當(dāng)當(dāng)網(wǎng)信息技術(shù)有限公司100%股權(quán)及北京當(dāng)當(dāng)科文電子商務(wù)有限公司100%股權(quán)。

創(chuàng)立于1999年的當(dāng)當(dāng)網(wǎng)是中國成立最早的網(wǎng)上圖書商城，并于2010年赴美上市。上市當(dāng)天當(dāng)當(dāng)股價從13.91美元漲到29.91美元，市值高達(dá)23億美元。但此后因面臨京東等電商的圖書價格戰(zhàn)，當(dāng)當(dāng)未能占得上風(fēng)，遭遇毛利率大跌等困境。無奈之下，2016年當(dāng)當(dāng)完成私有化退市，此時市值僅為5.3億美元，不及上市之初時四分之一。

向當(dāng)當(dāng)拋出橄欖枝的不止天海投資一家。據(jù)多家媒體報道，早在2004年亞馬遜欲與當(dāng)當(dāng)網(wǎng)牽手，但最后未果。此后，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)因占股比例等問題錯失和百度、騰訊巨頭的聯(lián)姻機會。眼下，天海投資的公告則意味著當(dāng)當(dāng)“名花有主”。

作為海航科技集團旗下產(chǎn)業(yè)平臺，天海投資在2016年并購全球IT分銷與供應(yīng)鏈商英邁國際。談到此次交易目的，天海投資稱基于雙方產(chǎn)業(yè)鏈深度融合、開拓電商服務(wù)領(lǐng)域的相關(guān)業(yè)務(wù)等方面考慮。

電子商務(wù)研究中心主任曹磊認(rèn)為，此次交易可能是基于海航方面利于用戶資源打通綜合性平臺，幫助自身沉淀用戶，實現(xiàn)資源整合及變現(xiàn)的考慮。在當(dāng)下消費升級中等收入群體崛起，跨境電商不斷發(fā)展的背景之下，當(dāng)當(dāng)今后最大發(fā)力方向應(yīng)該是在跨境進口電商。

那么，眼下雙方聯(lián)姻的進程如何？《每日經(jīng)濟新聞》記者致電天海投資，相關(guān)工作人士表示，目前具體收購時間表難以預(yù)測，內(nèi)部會有進展預(yù)計，但僅是有指導(dǎo)內(nèi)部工作，不能作為對外宣傳說明，具體信息等待公告。而當(dāng)當(dāng)網(wǎng)方面在4月11日通過微博表示，當(dāng)當(dāng)與天海投資已經(jīng)于今天（11日）簽約，文件已經(jīng)提交、等待相關(guān)部門審核。

溢價234倍存商譽減值風(fēng)險

值得注意的是，按照標(biāo)的資產(chǎn)3178.93萬元的凈資產(chǎn)賬面價值計算，此次75億元估值的溢價約為234倍。天海投資將以6.23元/股價格發(fā)行股份的方式支付40.6億元，以現(xiàn)金方式支付34.4億元。除了備受關(guān)注的估值，不就標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績做承諾或補償也成為投資者關(guān)注的焦點之一。

對于估值合理性，天海投資公告稱，當(dāng)當(dāng)電商網(wǎng)絡(luò)的運營模式?jīng)Q定了其具有典型的“輕資產(chǎn)”特點。近3年流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)的平均比重約為91%；而商標(biāo)權(quán)、銷售網(wǎng)絡(luò)等無形資產(chǎn)，基于會計核算原則未列入賬面值，因而賬面凈資產(chǎn)相對較低。

預(yù)案中還解釋稱，此前當(dāng)當(dāng)為保住市場領(lǐng)頭羊地位被迫加入價格戰(zhàn)行列，使得毛利率較大程度下滑，拉低凈資產(chǎn)水平。而在近3年當(dāng)當(dāng)業(yè)務(wù)實現(xiàn)了持續(xù)增長，凈利潤分別為9155萬元、13247.77萬元以及35892.35萬元。

不過，即便當(dāng)當(dāng)?shù)膬衾诮鼛啄瓿霈F(xiàn)回暖，但根據(jù)披露的數(shù)據(jù)計算，標(biāo)的資產(chǎn)2016年和2017年資產(chǎn)負(fù)債率分別為109.09%和99.29%。

香頌資本執(zhí)行董事沈萌告訴《每日經(jīng)濟新聞》記者，資產(chǎn)負(fù)債率超過100%就等于是資不抵債，當(dāng)當(dāng)2016年和2017年處于高負(fù)債運行狀態(tài)，具有較大的運營壓力。但沈萌也提到，事實上資產(chǎn)負(fù)債率并沒有多少的標(biāo)準(zhǔn)，只要現(xiàn)金流不斷，能夠正常償債，企業(yè)就能繼續(xù)順利運營。

而此次交易較高的增值率也將形成較高商譽從而帶來減值風(fēng)險。天海投資在公告中也提膠商譽減值風(fēng)險，稱本次交易構(gòu)成非同一控制下的企業(yè)合并，交易完成后，合并資產(chǎn)負(fù)債表中將形成一定金額的商譽。

沈萌認(rèn)為，高溢價收購的溢價部分在報表中都列入商譽科目，未來如果收購標(biāo)的的估值降低，企業(yè)的商譽也會進行減值。