事件評論

上半年行業(yè)增速穩(wěn)健,，年中價格跌幅擴大。2018年上半年,，全國快遞業(yè)務(wù)量同比增長27.5%,，低于去年同期約3.2個百分點；單票價格同比下跌1.3%,，跌幅同比縮窄,。從月度數(shù)據(jù)來看，6,、7月份單票價格同環(huán)比跌幅均小幅擴大,，表明行業(yè)競爭有所加劇,。集中度提升，份額戰(zhàn)加劇,。上半年CR8和CR4均呈現(xiàn)加速提升的趨勢,，表明行業(yè)從梯隊分層向龍頭分化演繹，馬太效應(yīng)持續(xù)加強,，但二季度圓通速遞,、申通快遞的業(yè)務(wù)量增速回升，龍頭公司的業(yè)務(wù)量增速差有所縮窄,，份額戰(zhàn)有所加劇,。

2018年上半年，受益于行業(yè)快速增長與集中度提升,，上市快遞公司整體收入表現(xiàn)較好,，剔除主動收縮整車業(yè)務(wù)的德邦股份，其他快遞公司基本維持20%以上增速,。盈利方面,，由于競爭加劇，疊加成本上漲,，上市快遞公司歸屬凈利潤增速普遍低于營收增速,，板塊盈利有所承壓。環(huán)比來看,，二季度板塊業(yè)績季節(jié)性改善,。

成本為王，強者恒強,。2018年上半年,，通達系單票成本持續(xù)優(yōu)化，其中,，中通快遞,、韻達股份受益于包裹輕量化、自動化升級,、自有車隊規(guī)模擴大等因素,，單票成本降幅行業(yè)領(lǐng)先。根據(jù)測算,，剔除派費并進行全網(wǎng)還原后的單票毛利率同比基本持平,，這表明加盟制總部單票收入亦隨單票成本下降而下降。因此,，總部價格具備優(yōu)勢的加盟商也將享有價格競爭優(yōu)勢,。受益于此，中通快遞,、韻達股份上半年業(yè)務(wù)量保持高速增長,，市占率分別同比提升1.4和2.2個百分點,。值得注意的是，中通快遞憑借超低的單票成本帶來超額利潤,，在單票收入下降的趨勢下,，仍能夠?qū)崿F(xiàn)單票毛利率的大幅提升（同比提升約4.1個百分點），單票毛利潤同比維持0.78元,。

產(chǎn)能升級追趕步伐加速,，份額戰(zhàn)或有所加劇。從資本開支角度來看,，上市快遞公司的資本開支同比進一步加大,。行業(yè)競爭加劇背景下，申通快遞與圓通速遞產(chǎn)能升級的追趕步伐明顯加速,，產(chǎn)能的加速升級與結(jié)構(gòu)調(diào)整,，將有效降低運營成本，并提升運營效率和服務(wù)質(zhì)量,，而場地的改擴建亦為下半年旺季提供產(chǎn)能儲備。預計下半年快遞龍頭間的份額戰(zhàn)或?qū)⒂兴觿　?/p>

行業(yè)綜述：增速穩(wěn)健,，集中度提升

上半年行業(yè)增速穩(wěn)健,，年中價格跌幅擴大。2018年上半年,，全國快遞業(yè)務(wù)量同比增長27.5%,，低于去年同期約3.2個百分點；上半年單票價格同比下跌1.3%,，跌幅同比縮窄,，但從月度數(shù)據(jù)來看，6,、7月份單票價格同環(huán)比跌幅均小幅擴大,，表明行業(yè)競爭有所加劇。

集中度提升,，份額戰(zhàn)加劇,。快遞行業(yè)CR8從今年1月底的80.0%提升至目前的81.5%,，CR4也從2017年下半年的50.4%提升至2018年上半年的53.2%,。整體來看，上半年CR8和CR4均呈現(xiàn)加速提升的趨勢,，表明行業(yè)從梯隊分層向龍頭分化演繹,，馬太效應(yīng)持續(xù)加強，但從二季度來看,，圓通速遞,、申通快遞業(yè)務(wù)量增速回升,，龍頭公司的業(yè)務(wù)量增速差有所縮窄，份額戰(zhàn)有所加劇,。

公司分析：收入增速較好,，盈利有所承壓

2018年上半年,，受益于行業(yè)快速增長與集中度提升，上市快遞公司整體收入表現(xiàn)較好,，剔除主動收縮整車業(yè)務(wù)的德邦股份,，快遞公司收入基本維持20%以上增速。

盈利方面,，由于龍頭份額戰(zhàn)加劇,、價格持續(xù)承壓，疊加人工,、場地成本上漲,，上市快遞公司歸屬凈利潤增速普遍低于營收增速，板塊盈利有所承壓,。

環(huán)比來看,，二季度板塊業(yè)績季節(jié)性改善。由于一季度為行業(yè)傳統(tǒng)淡季,，受益于行業(yè)季節(jié)性回暖,，上市快遞公司二季度營收、利潤均環(huán)比增加,。

量價分析：運營為基,，成本為王

成本為王，強者恒強,。2018年上半年,，通達系單票成本持續(xù)優(yōu)化，其中,，中通快遞,、韻達股份受益于包裹輕量化、自動化升級,、自有車隊規(guī)模擴大等因素,，單票成本降幅行業(yè)領(lǐng)先，分別同比下降0.19元和0.18元至1.03元和1.21元,。

總部成本優(yōu)化,，提升加盟商競爭力。根據(jù)我們的測算，剔除派費并進行全網(wǎng)還原后的單票毛利率同比基本持平,。這表明加盟制總部在進行干線運輸,、中轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)成本優(yōu)化后，單票收入亦隨單票成本下降而下降,。加盟制總部的單票收入,，可視為加盟商的單票結(jié)算成本，因此,，總部價格具備優(yōu)勢的加盟商也將享有價格競爭優(yōu)勢,。受益于此，中通快遞,、韻達股份上半年業(yè)務(wù)量保持高速增長（分別增長約39%和52%）,，市占率分別同比提升1.4和2.2個百分點。

超低成本帶來超額利潤,。值得注意的是,，中通快遞憑借業(yè)內(nèi)絕對領(lǐng)先的成本優(yōu)勢（2018年上半年單票成本為1.03元），在單票收入下降的趨勢下,，仍能夠?qū)崿F(xiàn)單票毛利率的大幅提升（同比提升約4.1個百分點）,，單票毛利潤同比維持0.78元。

資本開支：產(chǎn)能升級,，成本挖潛

從資本開支角度來看,，上市快遞公司的資本開支同比進一步加大。行業(yè)競爭加劇背景下,，加盟制快遞公司正在加速核心資產(chǎn)的重資產(chǎn)化和產(chǎn)能升級，一方面,，能夠進行成本挖潛,，提升全網(wǎng)運營效率；另一方面,，能夠加強全網(wǎng)管控能力,，提升服務(wù)品質(zhì)。

今年上半年,，申通快遞與圓通速遞產(chǎn)能升級的追趕步伐明顯加速,，整體來看，加盟制快遞公司之間產(chǎn)能結(jié)構(gòu)差距有望縮小,。

轉(zhuǎn)運設(shè)備方面

申通快遞上半年末轉(zhuǎn)運設(shè)備資產(chǎn)凈值（以機器設(shè)備凈額概算）較年初增加1.4億元,，年化單票轉(zhuǎn)運設(shè)備資產(chǎn)原值較2017年提升0.04元至0.12元，表明分揀環(huán)節(jié)的自動化水平有所提升,。公司上半年單票中轉(zhuǎn)操作成本同比小幅下降3.3%,，預計隨著下半年旺季逐漸啟動，單票中轉(zhuǎn)操作成本有望隨著設(shè)備產(chǎn)能利用率的提升而繼續(xù)下降。

韻達股份上半年末轉(zhuǎn)運設(shè)備資產(chǎn)凈值較年初增加1.0億元至13.4億元,，年化單票轉(zhuǎn)運設(shè)備資產(chǎn)原值為0.26元,，繼續(xù)維持通達系分揀環(huán)節(jié)自動化水平的領(lǐng)先優(yōu)勢。

圓通速遞上半年對濟南,、煙臺,、海口,、鄭州等樞紐轉(zhuǎn)運中心完成改造,、擴建，共布局完成自動化分揀設(shè)備15套,，且多個轉(zhuǎn)運中心的自動化設(shè)備改造升級正在穩(wěn)步推進,。

干線運輸方面

圓通速遞上半年末自有車輛資產(chǎn)凈值（以運輸設(shè)備期末凈值概算）較年初增加約2.9億元,，年化單票自有車輛資產(chǎn)原值較2017年提升0.05元至0.11元，表明自有車隊規(guī)模占比提升（截至2018年6月末,，公司自有運輸車輛達1244輛,，實際投入運營車輛740輛）。公司上半年單票運輸成本同比下降9.3%,，預計隨著下半年旺季逐漸啟動,，單票運輸成本有望隨著裝載率提升以及包裹輕量化而繼續(xù)下降。

申通快遞截至2018年上半年底,，累計開通干線運輸線路2231條,，較2017年年底增加401條；開通路由達到9453條,，較2017年年底增長84.0%,。公司自有干線運輸車輛2347輛，較2017年底（1618輛）新增729輛,，干線運輸車輛自營率達57.9%,。

土地及場站方面

圓通速遞與中通快遞的土地使用權(quán)規(guī)模上半年持續(xù)保持領(lǐng)先。隨著未來1-2年,，行業(yè)基本完成自動化升級,，未來限制產(chǎn)能擴張的瓶頸將是場地。圓通速遞與中通快遞的自用土地與場站數(shù)量較多,，具備更低的土地成本,，并能夠有效緩解場地租金的上漲壓力。

今年上半年,，申通快遞啟動收購北京,、深圳,、武漢等核心區(qū)域的加盟轉(zhuǎn)運中心，三次收購金額累計達12.99億元,，轉(zhuǎn)運中心自營率有望大幅提升至80%,。

向后看，產(chǎn)能的加速升級與結(jié)構(gòu)調(diào)整,，將有效降低運營成本,，并提升運營效率和服務(wù)質(zhì)量，而場地的改擴建亦為下半年旺季提供產(chǎn)能儲備,。預計下半年快遞龍頭間的份額戰(zhàn)或?qū)⒂兴觿　?/p>

風險提示：1.快遞需求增速大幅下降,；2.加盟商管理風險；3.行業(yè)競爭加劇,。