電商“國八條”落地 投行忙著拆VIE
隨著電商“國八條”的落地，境外上市互聯網企業(yè)拆除VIE架構回歸A股成為關注焦點。誰有可能成為下一個暴風科技？也成為市場越來越關心的話題。
電商“國八條”落地 投行忙著拆VIE
VIE
那么，目前一些被市場點名的TMT企業(yè)中概股是否已開始作回歸準備？對此，日前記者采訪了一些投行、風投和重點企業(yè)。
5月7日，中國政府網公布了《國務院關于大力發(fā)展電子商務加快培育經濟新動力的意見》（以下簡稱《意見》，也稱電商“國八條”），從八個方面推進電商發(fā)展，加快培育經濟新動力。其中提到建立健全適應電子商務發(fā)展的多元化、多渠道投融資機制，研究鼓勵符合條件的互聯網企業(yè)在境內上市等相關政策。
國內互聯網企業(yè)如阿里巴巴、京東、百度等在境外上市，重要的原因在于所獲得的投資是美元，且大都是VIE結構，無法滿足境內上市要求。VIE（Variable Interest Entity）結構的全稱為“可變利益實體”，國內也稱作“協議控制”，即上市實體和業(yè)務實體分離時，境外上市的實體通過協議控制境內的業(yè)務實體。
不出意外，電商“國八條”將掀起互聯網企業(yè)境內上市熱潮。而且，境外上市互聯網企業(yè)拆除VIE架構回歸A股也會興起。需知，作為首個拆除VIE架構回歸A股暴風科技連續(xù)漲停，估值暴增，無疑是吹響了“歸來吧”的號角。
據了解，除基本完成私有化以及股價結構變更的千方科技、完美世界、分眾傳媒等公司外，包括久邦數碼、世紀佳緣都在籌備拆除VIE，這些公司都被市場解讀為有回歸A股的計劃或意愿。“一場中概股回歸A股的浪潮正在發(fā)生，預計會持續(xù)到2017年。我們投行目前已經受理了近20家美股上市公司拆除VIE的項目，相當于在國內IPO最高峰時所受理的IPO項目數量。”國內一家券商負責拆除紅籌項目的保代在接受記者采訪時稱。
第一波拆VIE風潮顯現
公開資料顯示，目前，在紐交所和納斯達克上市的200多家中概股中，有95家用了VIE架構。“以往國內企業(yè)赴美國上市，往往是美國模式和中國故事組合，但現在國內一些企業(yè)的創(chuàng)新模式在美國找不到對標范本，價值不容易被理解，比如游戲、中醫(yī)等行業(yè)；另外，2011年中概股遭遇做空風波后，大批中概股交易量寡淡失去再融資功能，在美維持上市的費用每年高達200萬美元。”溫莎資本合伙人簡毅表示，“反觀A股，目前正是上攻市場，天時、地利、資金的配合讓TMT企業(yè)熱得發(fā)燙，無論品牌套利還是資本套利，都有足夠空間和機會。”記者從國內一家券商投行部了解到，去年下半年以來，該券商受理了近20家中概股公司回歸A股市場的項目，另外還有一些非上市公司拆除紅籌架構的項目，這一數量是該券商2014年投行業(yè)務新股發(fā)行數量的數倍。
拆除VIE風潮還可以從風投處得到顯現，經緯中國創(chuàng)始合伙人張穎日前公開表示，“經緯所投230多家企業(yè)中有110多家企業(yè)是美元架構，但是過去幾個月以來，其中40多家正在拆除結構，準備回歸國內資本市場。”
張穎還稱，未來A股市場上的互聯網企業(yè)數量將比目前有10倍甚至30倍的增長。
前述券商投行部的保代對記者表示，其剛拆過一家企業(yè)的VIE，“從我們接觸的情況看，今年到明年，會有一波中概股回歸狂潮，這種趨勢甚至會延續(xù)到2017年。市場上的一些傳聞基本上都會變成現實。”“企業(yè)回歸目的是跨市場套利，但并不是所有行業(yè)都存在被低估現象。這波中概股私有化中，動力最大的是游戲企業(yè)。”簡毅表示。
拆VIE最快需要6個月
前述券商的保代還向記者介紹，海外上市的VIE公司回歸A股需要走私有化、解除VIE、借殼或IPO登陸A股三個步驟。
私有化有兩種主要操作方式，一種是一步合并，通過關聯方和上市公司注冊新公司，把上市公司合并為新公司的子公司完成私有化，這種方式需要股東大會審批；另一種是比較激進的要約收購方式，大股東和關聯方按照商定對價收購小股東股票，通過董事會決議方式即可完成合并，所需的時間更短，但往往成本較高。“從過程來看，私有化需要解決的問題很多，拆去VIE只是技術上問題，千方科技2012年拆除VIE用了10個月，未來還會越來越快，如果股權結構清楚、股東不存在異議、歷史沿革清楚，最快6個月就可以完成。”上述保代對記者表示。
順利私有化后，接下就需要通過國內基金接盤外幣基金股份的方式拆除VIE。最佳方式是把國外的股權結構原封不動復制到境內主體，即行業(yè)所稱“鏡面反射”，更有利于通過證監(jiān)會審查。同時拆除元VIE結構中外商投資企業(yè)（WFOE）與實體企業(yè)之間的控制協議。
中概股回歸A股市場還需要考慮合規(guī)性的問題。“中概股普遍存在股權激勵行為，但在A股上市前需將股東人數壓縮到200人；另外，很多中概股存在關聯交易現象，登陸A股之前必須清理；在實際操作中還有一個難題是A股對企業(yè)歷史沿革審查比美股嚴格，對企業(yè)在成立之初開始的股權結構、工商登記資料等要求材料詳細，中概股初創(chuàng)階段的不規(guī)范，也容易造成回歸的障礙。”上述保代對記者表示。
另外，中概股回歸還可能涉及補稅的問題。天元律師事務所合伙人譚清表示，“在收購WFOE股權時，由于股權轉讓價款很多時候比WFOE的注冊資本要高，則差額部分需要由受讓方代扣代繳10%的預提所得稅，完稅后才能向外匯管理部門申請核準，購匯匯出境外。同時，WFOE如果是生產型企業(yè)，享受了外商投資企業(yè)的企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策，存續(xù)期不足10年的變更為內資公司后，涉及補繳稅款問題。”
已到回歸最佳窗口期？
與2011年中概股遭遇集中做空而引發(fā)被動私有化浪潮及回歸相比，目前，中概股屬于主動回歸，且就形勢來看屬于最佳“窗口期。”
“從市場層面看，A股高估值帶來的套利空間，讓中概股公司、風投機構、券商投行都看到了機會，我們了解到三方都在密集溝通。公司和風投看到的是股權溢價，而在并購重組中比較活躍的券商，手里儲備了大量的殼資產，在注冊制登場時間未能確定的窗口，借殼上市雖然成本稍高，卻是最快途徑。”一家全球知名風投基金的中國區(qū)副總裁對記者表示。
在政策層面，國內監(jiān)管層也在采取措施推動中概股回歸A股。目前證券法修訂草案征求意見稿取消了對企業(yè)上市盈利的條款，鼓勵有創(chuàng)新能力的未盈利公司上市融資，這無疑是給互聯網公司登陸A股市場砍掉了硬門檻。
5月7日，上海證券交易所發(fā)布報告提出，積極扶持戰(zhàn)略新興產業(yè)，支持互聯網企業(yè)在境內上市。設立不同于傳統(tǒng)行業(yè)的戰(zhàn)略新興產業(yè)板，真正為這些初創(chuàng)的、新型業(yè)態(tài)的、新商業(yè)模式的企業(yè)給予資本市場服務。
“中概股在A股排隊肯定是等不及的，目前籌備私有化的公司更多的還是采用借殼或產業(yè)并購的方式回歸。目前，市場對注冊制推出的預期普遍比較樂觀，主流的預期是注冊制能夠在年內推出，從時間推算來看，互聯網企業(yè)有可能第一批受益注冊制。”上述保代介紹稱。
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