事件評(píng)論

上半年行業(yè)增速穩(wěn)健，年中價(jià)格跌幅擴(kuò)大,。2018年上半年,，全國(guó)快遞業(yè)務(wù)量同比增長(zhǎng)27.5%,，低于去年同期約3.2個(gè)百分點(diǎn),；單票價(jià)格同比下跌1.3%,，跌幅同比縮窄。從月度數(shù)據(jù)來看,，6,、7月份單票價(jià)格同環(huán)比跌幅均小幅擴(kuò)大,，表明行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)有所加劇,。集中度提升，份額戰(zhàn)加劇,。上半年CR8和CR4均呈現(xiàn)加速提升的趨勢(shì),，表明行業(yè)從梯隊(duì)分層向龍頭分化演繹，馬太效應(yīng)持續(xù)加強(qiáng),，但二季度圓通速遞,、申通快遞的業(yè)務(wù)量增速回升,，龍頭公司的業(yè)務(wù)量增速差有所縮窄，份額戰(zhàn)有所加劇,。

2018年上半年,，受益于行業(yè)快速增長(zhǎng)與集中度提升，上市快遞公司整體收入表現(xiàn)較好,，剔除主動(dòng)收縮整車業(yè)務(wù)的德邦股份,，其他快遞公司基本維持20%以上增速。盈利方面,，由于競(jìng)爭(zhēng)加劇,，疊加成本上漲，上市快遞公司歸屬凈利潤(rùn)增速普遍低于營(yíng)收增速,，板塊盈利有所承壓,。環(huán)比來看，二季度板塊業(yè)績(jī)季節(jié)性改善,。

成本為王,，強(qiáng)者恒強(qiáng)。2018年上半年,，通達(dá)系單票成本持續(xù)優(yōu)化,，其中，中通快遞,、韻達(dá)股份受益于包裹輕量化,、自動(dòng)化升級(jí)、自有車隊(duì)規(guī)模擴(kuò)大等因素,，單票成本降幅行業(yè)領(lǐng)先,。根據(jù)測(cè)算，剔除派費(fèi)并進(jìn)行全網(wǎng)還原后的單票毛利率同比基本持平,，這表明加盟制總部單票收入亦隨單票成本下降而下降,。因此，總部?jī)r(jià)格具備優(yōu)勢(shì)的加盟商也將享有價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),。受益于此,，中通快遞、韻達(dá)股份上半年業(yè)務(wù)量保持高速增長(zhǎng),，市占率分別同比提升1.4和2.2個(gè)百分點(diǎn),。值得注意的是，中通快遞憑借超低的單票成本帶來超額利潤(rùn),，在單票收入下降的趨勢(shì)下,，仍能夠?qū)崿F(xiàn)單票毛利率的大幅提升（同比提升約4.1個(gè)百分點(diǎn)），單票毛利潤(rùn)同比維持0.78元,。

產(chǎn)能升級(jí)追趕步伐加速,，份額戰(zhàn)或有所加劇,。從資本開支角度來看，上市快遞公司的資本開支同比進(jìn)一步加大,。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇背景下,，申通快遞與圓通速遞產(chǎn)能升級(jí)的追趕步伐明顯加速，產(chǎn)能的加速升級(jí)與結(jié)構(gòu)調(diào)整,，將有效降低運(yùn)營(yíng)成本,，并提升運(yùn)營(yíng)效率和服務(wù)質(zhì)量，而場(chǎng)地的改擴(kuò)建亦為下半年旺季提供產(chǎn)能儲(chǔ)備,。預(yù)計(jì)下半年快遞龍頭間的份額戰(zhàn)或?qū)⒂兴觿　?/p>

行業(yè)綜述：增速穩(wěn)健,，集中度提升

上半年行業(yè)增速穩(wěn)健，年中價(jià)格跌幅擴(kuò)大,。2018年上半年,，全國(guó)快遞業(yè)務(wù)量同比增長(zhǎng)27.5%，低于去年同期約3.2個(gè)百分點(diǎn),；上半年單票價(jià)格同比下跌1.3%,，跌幅同比縮窄，但從月度數(shù)據(jù)來看,，6,、7月份單票價(jià)格同環(huán)比跌幅均小幅擴(kuò)大，表明行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)有所加劇,。

集中度提升,，份額戰(zhàn)加劇?？爝f行業(yè)CR8從今年1月底的80.0%提升至目前的81.5%,，CR4也從2017年下半年的50.4%提升至2018年上半年的53.2%。整體來看,，上半年CR8和CR4均呈現(xiàn)加速提升的趨勢(shì),，表明行業(yè)從梯隊(duì)分層向龍頭分化演繹，馬太效應(yīng)持續(xù)加強(qiáng),，但從二季度來看,，圓通速遞、申通快遞業(yè)務(wù)量增速回升,，龍頭公司的業(yè)務(wù)量增速差有所縮窄,，份額戰(zhàn)有所加劇。

公司分析：收入增速較好,，盈利有所承壓

2018年上半年,，受益于行業(yè)快速增長(zhǎng)與集中度提升,，上市快遞公司整體收入表現(xiàn)較好，剔除主動(dòng)收縮整車業(yè)務(wù)的德邦股份,，快遞公司收入基本維持20%以上增速,。

盈利方面，由于龍頭份額戰(zhàn)加劇,、價(jià)格持續(xù)承壓,，疊加人工、場(chǎng)地成本上漲,，上市快遞公司歸屬凈利潤(rùn)增速普遍低于營(yíng)收增速,，板塊盈利有所承壓。

環(huán)比來看,，二季度板塊業(yè)績(jī)季節(jié)性改善,。由于一季度為行業(yè)傳統(tǒng)淡季，受益于行業(yè)季節(jié)性回暖,，上市快遞公司二季度營(yíng)收,、利潤(rùn)均環(huán)比增加。

量?jī)r(jià)分析：運(yùn)營(yíng)為基,，成本為王

成本為王,，強(qiáng)者恒強(qiáng)。2018年上半年,，通達(dá)系單票成本持續(xù)優(yōu)化,，其中，中通快遞,、韻達(dá)股份受益于包裹輕量化,、自動(dòng)化升級(jí)、自有車隊(duì)規(guī)模擴(kuò)大等因素,，單票成本降幅行業(yè)領(lǐng)先,，分別同比下降0.19元和0.18元至1.03元和1.21元。

總部成本優(yōu)化,，提升加盟商競(jìng)爭(zhēng)力,。根據(jù)我們的測(cè)算，剔除派費(fèi)并進(jìn)行全網(wǎng)還原后的單票毛利率同比基本持平,。這表明加盟制總部在進(jìn)行干線運(yùn)輸,、中轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)成本優(yōu)化后，單票收入亦隨單票成本下降而下降,。加盟制總部的單票收入,，可視為加盟商的單票結(jié)算成本，因此,，總部?jī)r(jià)格具備優(yōu)勢(shì)的加盟商也將享有價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),。受益于此,，中通快遞、韻達(dá)股份上半年業(yè)務(wù)量保持高速增長(zhǎng)（分別增長(zhǎng)約39%和52%）,，市占率分別同比提升1.4和2.2個(gè)百分點(diǎn),。

超低成本帶來超額利潤(rùn)。值得注意的是,，中通快遞憑借業(yè)內(nèi)絕對(duì)領(lǐng)先的成本優(yōu)勢(shì)（2018年上半年單票成本為1.03元）,，在單票收入下降的趨勢(shì)下，仍能夠?qū)崿F(xiàn)單票毛利率的大幅提升（同比提升約4.1個(gè)百分點(diǎn)）,，單票毛利潤(rùn)同比維持0.78元,。

資本開支：產(chǎn)能升級(jí)，成本挖潛

從資本開支角度來看,，上市快遞公司的資本開支同比進(jìn)一步加大,。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇背景下，加盟制快遞公司正在加速核心資產(chǎn)的重資產(chǎn)化和產(chǎn)能升級(jí),，一方面,，能夠進(jìn)行成本挖潛，提升全網(wǎng)運(yùn)營(yíng)效率,；另一方面,，能夠加強(qiáng)全網(wǎng)管控能力，提升服務(wù)品質(zhì),。

今年上半年,，申通快遞與圓通速遞產(chǎn)能升級(jí)的追趕步伐明顯加速，整體來看,，加盟制快遞公司之間產(chǎn)能結(jié)構(gòu)差距有望縮小,。

轉(zhuǎn)運(yùn)設(shè)備方面

申通快遞上半年末轉(zhuǎn)運(yùn)設(shè)備資產(chǎn)凈值（以機(jī)器設(shè)備凈額概算）較年初增加1.4億元，年化單票轉(zhuǎn)運(yùn)設(shè)備資產(chǎn)原值較2017年提升0.04元至0.12元,，表明分揀環(huán)節(jié)的自動(dòng)化水平有所提升,。公司上半年單票中轉(zhuǎn)操作成本同比小幅下降3.3%，預(yù)計(jì)隨著下半年旺季逐漸啟動(dòng),，單票中轉(zhuǎn)操作成本有望隨著設(shè)備產(chǎn)能利用率的提升而繼續(xù)下降,。

韻達(dá)股份上半年末轉(zhuǎn)運(yùn)設(shè)備資產(chǎn)凈值較年初增加1.0億元至13.4億元，年化單票轉(zhuǎn)運(yùn)設(shè)備資產(chǎn)原值為0.26元,，繼續(xù)維持通達(dá)系分揀環(huán)節(jié)自動(dòng)化水平的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì),。

圓通速遞上半年對(duì)濟(jì)南、煙臺(tái),、?？凇⑧嵵莸葮屑~轉(zhuǎn)運(yùn)中心完成改造、擴(kuò)建,，共布局完成自動(dòng)化分揀設(shè)備15套,，且多個(gè)轉(zhuǎn)運(yùn)中心的自動(dòng)化設(shè)備改造升級(jí)正在穩(wěn)步推進(jìn)。

干線運(yùn)輸方面

圓通速遞上半年末自有車輛資產(chǎn)凈值（以運(yùn)輸設(shè)備期末凈值概算）較年初增加約2.9億元,，年化單票自有車輛資產(chǎn)原值較2017年提升0.05元至0.11元,，表明自有車隊(duì)規(guī)模占比提升（截至2018年6月末，公司自有運(yùn)輸車輛達(dá)1244輛,，實(shí)際投入運(yùn)營(yíng)車輛740輛）,。公司上半年單票運(yùn)輸成本同比下降9.3%，預(yù)計(jì)隨著下半年旺季逐漸啟動(dòng),，單票運(yùn)輸成本有望隨著裝載率提升以及包裹輕量化而繼續(xù)下降,。

申通快遞截至2018年上半年底，累計(jì)開通干線運(yùn)輸線路2231條,，較2017年年底增加401條,；開通路由達(dá)到9453條，較2017年年底增長(zhǎng)84.0%,。公司自有干線運(yùn)輸車輛2347輛,，較2017年底（1618輛）新增729輛，干線運(yùn)輸車輛自營(yíng)率達(dá)57.9%,。

土地及場(chǎng)站方面

圓通速遞與中通快遞的土地使用權(quán)規(guī)模上半年持續(xù)保持領(lǐng)先,。隨著未來1-2年，行業(yè)基本完成自動(dòng)化升級(jí),，未來限制產(chǎn)能擴(kuò)張的瓶頸將是場(chǎng)地,。圓通速遞與中通快遞的自用土地與場(chǎng)站數(shù)量較多，具備更低的土地成本,，并能夠有效緩解場(chǎng)地租金的上漲壓力,。

今年上半年，申通快遞啟動(dòng)收購(gòu)北京,、深圳,、武漢等核心區(qū)域的加盟轉(zhuǎn)運(yùn)中心，三次收購(gòu)金額累計(jì)達(dá)12.99億元,，轉(zhuǎn)運(yùn)中心自營(yíng)率有望大幅提升至80%,。

向后看，產(chǎn)能的加速升級(jí)與結(jié)構(gòu)調(diào)整,，將有效降低運(yùn)營(yíng)成本,，并提升運(yùn)營(yíng)效率和服務(wù)質(zhì)量，而場(chǎng)地的改擴(kuò)建亦為下半年旺季提供產(chǎn)能儲(chǔ)備。預(yù)計(jì)下半年快遞龍頭間的份額戰(zhàn)或?qū)⒂兴觿　?/p>

風(fēng)險(xiǎn)提示：1.快遞需求增速大幅下降,；2.加盟商管理風(fēng)險(xiǎn),；3.行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。